SARA BENNEWITZ
Scricchiola il settore del credito mondiale, e con le banche in affanno anche per le aziende rifinanziarsi sarà molto più difficile, oltre che costoso. Chi poi ha un giudizio sulla qualità del debito al limite dell’investment grade, la soglia che fa da spartiacque tra un debito di qualità e uno spazzatura, dovrà penare ancora di più proprio perché finora ha usufruito di ottime condizioni di mercato e domani dovrà pagare salato. A questo proposito la società più a rischio è la Italcementi della famiglia Pesenti, che per Standard & Poor’s ha un debito BBB con prospettive (outlook) negative. Un terzo dei 2,96 miliardi di debiti del colosso del cemento scadrà infatti entro il giugno 2013. Certo la solidità e la storia finanziaria della famiglia Pesenti saranno un canale privilegiato nel mondo bancario, e in mancanza Italcementi può sempre cedere asset, alla stregua di quanto fatto con gli stabilimenti in Turchia. Ad ogni modo, secondo gli esperti, il rating di Italcementi condizionerà gli investimenti e la politica di dividendi del gruppo del cemento nel breve termine.
Negli ultimi due anni, la media degli istituti italiani è retrocessa di due gradini quanto a qualità del proprio debito: il comparto bancario è scivolato da un giudizio di singola A a BBB+, vale a dire tre livelli prima del baratro. Alla luce di quanto deciso dall’Ecofin la settimana scorsa, ora che molti istituti italiani saranno costretti a dotarsi di nuovo capitale, per le banche sarà più caro reperire nuova liquidità e pertanto anche ai loro clienti costerà di più prendere a prestito denaro. Questo in parole povere si tradurrà in maggiori oneri soprattutto per una pattuglia di medie aziende che non possono finanziarsi sul mercato lanciando delle obbligazioni societarie. E’ il caso ad esempio di Bormioli (BB) e Guala Closures (B), ma anche di aziende di medie dimensioni come Aeroporti di Roma (BB), Safilo (B) e Piaggio (BB). E la parabola del bond Seat (CCC+), che dopo mesi sta trovando una dolorosa soluzione di compromesso tra soci obbligazionisti e banche, insegnerà alle aziende a trovare una soluzione per tempo.
Se nel settore bancario le dinamiche sono sui generis, in quello assicurativo le più a rischio sono Fonsai (BBB con outlook negativo) e Milano Assicurazioni (BBB con outlook negativo). Solo ora che Unicredit è entrata nel capitale della società che fa capo alla famiglia Ligresti, il mercato ritiene che le due compagnie riusciranno a trovare una soluzione bancaria per le loro necessità di finanziamenti. Anche Unipol (BBB) e la controllata Unipol Banca (BB+) non spiccano quanto a qualità del credito, tuttavia non hanno alle viste grosse scadenze: 175 milioni a giugno 2012 e altri 125 milioni entro il 2013.
Anche nel panorama delle utility, dove di solito i flussi di cassa sono molto prevedibili, ci sono alcuni gruppi al limite. A2A (BBB) ed Hera (BBB+), ad esempio ricevono un giudizio sulla qualità del loro debito peggiore rispetto alle autorità locali che le controllano. I comuni di Milano (A) e Bologna (A), sono messi meglio delle loro ex municipalizzate. Tuttavia Hera è ben posizionata verso una promozione (e nel frattempo dovrà tenere un po’ sotto controllo il livello della cedola), mentre A2A dovrebbe risolvere i suoi problemi una volta che sarà chiarito qual è il futuro della sua partecipazione in Edison. L’utility di Foro Buonaprte (BBB), invece, è quella più a rischio anche perché ha una natura ibrida legata alla diversificazione nel settore gas. Secondo gli esperti, di fronte a nuovi investimenti (e futuri esborsi) Edison dovrebbe battere cassa, perché il ricorso al debito rischierebbe di avere un costo eccessivo. Il caso è diverso per Telecom Italia. La società guidata da Franco Bernabè ha 5 miliardi di liquidità e 6 miliardi di linee di credito non utilizzate (disponibili fino al 2016) e circa 4 miliardi di debiti in scadenza nei prossimi 18 mesi. Pertanto, alla peggio, Telecom potrebbe aspettare che passi la tempesta prima di tornare a finanziarsi sul mercato. Va detto che l’ultima emissione è costata al gruppo un tasso del 7,15%, molto superiore al costo medio del debito (che è del 5,65%). E’ indubbio inoltre che il rendimento del titolo sul dividendo (lo yield ad oggi è superiore all’8%) è molto più alto del costo del debito, per cui sarebbe economicamente più efficiente tagliare le cedole e ripianare le passività. Solo che il debito lordo di Telecom vale oltre due volte la capitalizzazione, per cui in valore assoluto costa meno alla società pagare cedole generose che generosi interessi agli obbligazionisti. Lottomatica (BBB con outlook stabile) si salverà grazie alla fortissima crescita del suo core business, che potrebbe addirittura portare a una promozione del rating. Secondo gli analisti, a fine anno il margine lordo del gruppo dei giochi crescerà di circa il 20% e così il rapporto tra debiti e mol scenderà a 2,8 volte (era 3,7 a fine 2010). Merito anche del fatto che quest’anno gli azionisti di Lottomatica sono rimasti a digiuno del dividendo. Chi invece nel 2012 non potrà esimersi da tornare sul mercato è Fiat, che però riceve già un giudizio spazzatura: l’auto ha un rating di BB, mentre l’Industrial è valutata BB+. Finmeccanica può invece permettersi di aspettare fino al 2013, quando andrà in scadenza un miliardo di debiti. Entro quella data il colosso della difesa conta però di aver perfezionato alcune dismissioni, come quella di Ansaldo Breda e di Ansaldo Sts, che dovrebbero permetterle da una parte di deconsolidare debito e dall’altra di incassare nuova liquidità con cui rifinanziare parte delle linee in scadenza.