di Anna Messia
Agli attuali valori di mercato serviranno almeno 900 milioni di sinergie post-tasse per rendere l’operazione Intesa -Generali capace di far accrescere l’utile per azione (eps). In attesa che la banca guidata da Carlo Messina alzi il velo sull’offerta per la compagnia assicurativa (potrebbe farlo alla fine di questa fine settimana o più probabilmente all’inizio della prossima) gli analisti continuano a pubblicare stime sul nuovo aggregato, analizzando i pro e i contro dell’eventuale mega-fusione.
Ieri Credit Suisse ha formulato un giudizio «outperform» sulle azioni Intesa stimando un target price di 2,85 euro per azione. Secondo gli esperti, un’integrazione con Generali consentirà al gruppo bancario di diversificare le attività e anche la presenza geografica. «Le motivazioni strategiche dell’eventuale deal con Generali potrebbero essere trovate nel business, nella diversificazione geografica, nella creazione di un grande player dell’asset management» ma anche «nella diluizione delle attività bancarie e dei crediti in sofferenza», sottolineano gli analisti. Credit Suisse si concentra in particolare sul dividendo che la nuova entità potrebbe distribuire, dal momento che quello di Intesa Sanpaolo è uno dei punti di forza della banca. Considerando la dote di 1 miliardo di euro portata dalla compagnia triestina, il dividend yield pro-forma sarebbe del 7,6% nel 2017, valore vicino a quello previsto pre-integrazione e ai massimi del settore. Del resto lo stesso Messina parlando dell’eventuale operazione con Generali ha fissato alcune condizioni per la realizzazione dell’integrazione, tra cui proprio la sostenibilità e la crescita dei dividendi, che rappresentano priorità del piano strategico 2014-2017.
Gli esperti comunque non trascurano i possibili aspetti negativi dell’operazione, che ha un elevato rischio di esecuzione. Gli analisti di Société Generale , per esempio, ieri hanno iniziato a riflettere sul rischio di utilizzo di capitale derivante da un deal cash con Generali (guidata dal ceo Philippe Donnet) e hanno ricordato che le fusioni di bancassurance in passato non hanno avuto successo. Anche le impostazioni normative potrebbero essere poco favorevoli imponendo un rafforzamento del capitale. In più non vanno dimenticati i problemi legati all’Antitrust in Italia e pure al cosiddetto Danish Compromise, dicono da Credit Suisse riferendosi alla normativa in base alla quale gli investimenti assicurativi vengono trattati come attivi ponderati per il rischio anziché dedotti dal capitale.
Sul fronte antitrust, in particolare, appare evidente che il nuovo aggregato sarà costretto a dismettere una fetta importante delle attività assicurative italiane, vista la sovrapposizione tra Generali e Intesa Sanpaolo Vita. Anche questa volta pronta a farsi avanti sarebbe Allianz , che già nel 2014 approfittato dell’operazione di fusione tra Unipol e FondiariaSai per prendere gli asset della Milano Assicurazioni. E pure questa volta, come fu per la compagnia di Bologna, l’Antitrust dovrà valutare presumibilmente la raccolta premi del nuovo aggregato per ogni capoluogo di provincia italiano, benché le differenze con l’operazione di tre anni fa non manchino; non solo perché ora sotto osservazione c’è il il ramo Vita mentre nel caso Unipol gli impegni imposti dall’autorità garante della concorrenza riguardavano il ramo Danni e in particolare le polizze Rc Auto, obbligatorie per legge, ma anche perché questa volta ad occuparsi dell’operazione dovrà essere probabilmente l’Antitrust Ue, al quale passa il dossier quando i due terzi del fatturato arrivano dall’estero (come è stato nel caso dell’operazione Wind-H3G).
L’ultima volta che l’Antitrust italiano si trovò ad analizzare le sovrapposizioni di Generali e Intesa nelle polizze è stato a fine 2014, quando la banca chiese all’autorità di eliminare il divieto di lavorare con il Leone imposti nel 2006, ai tempi della fusione tra Banca Intesa e Sanpaolo Imi. La fotografia scattata a fine 2014 mostrava che la banca e la compagnia hanno insieme una quota di mercato del ramo I del 35,9%, con Generali al 18,2% e Intesa al 17,7%, ma la leadership è saldamente in mano a Poste Vita (20,1%). Scarse invece le sovrapposizioni nelle unit linked, con Intesa leader (35,5%) e Generali che era fuori della prime sei. Non solo; anche nel ramo V, dove il rapporto di forza è invertito, le sovrapposizioni sono minime: al 27,6% del Leone si aggiungono quote marginali della banca (0,1%). La stessa Antitrust, eliminando i paletti di Intesa , evidenziava come in particolare nel ramo I ci fossero elementi nuovi e significativi nel mercato rispetto al 2010, vista soprattutto la costante crescita di Poste Vita, divenuta leader. In ogni caso scelte dell’autorità garante della concorrenza appaiono tutt’altro che scontate, anche perché questa volta toccherà all’Antitrust di Bruxelles pronunciarsi.
Infine sul fronte borsistico c’è da segnalare che ieri a Piazza Affari il titolo Generali ha perso l’1,14% a 14,74 euro, mentre Intesa Sanpaolo ha lasciato sul terrenol’1,27% a 2,17 euro per azione. (riproduzione riservata)
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